Cosa ci ha insegnato il 2026 sui prezzi del petrolio e quali segnali ci trasmette per il 2027? L'intervallo di variazione del Brent nell’anno in corso è stato straordinario: dopo i picchi oltre i 100 doll./bbl (ndr) causati dalle forti tensioni geopolitiche, verso fine agosto il prezzo si è riportato attorno agli 88 doll/bbl. La lezione importante da trarre non è quella più scontata, ovvero che i conflitti che interessano il Golfo Persico influenzano il greggio, bensì il fatto che il premio per il rischio può svanire rapidamente anche mentre il cuscinetto delle scorte fisiche si sta deteriorando.

All'inizio di marzo, la visione condivisa era che i 70 dollari fossero diventati il livello minimo (floor), piuttosto che il tetto massimo (ceiling). Il ragionamento era di natura strutturale, non tattica: un divario crescente tra barili soggetti a sanzioni e non, l'offerta venezuelana ostaggio della politica piuttosto che della geologia e lo shale oil che non reagisce più ai prezzi come faceva dieci anni fa.

Ad aprile, lo Stretto di Hormuz era l'unica variabile rilevante. A luglio, un memorandum d'intesa tra Stati Uniti e Iran aveva portato a un calo dei prezzi e il dibattito si era spostato su come raggiungere una soluzione duratura. Sei giorni dopo, il cessate il fuoco fu dichiarato concluso. Gli attacchi iraniani contro le navi in transito, le minacce degli Houthi nello stretto di Bab el-Mandeb, il blocco navale statunitense reintrodotto e tredici giorni consecutivi di attacchi americani hanno riportato il Brent sopra i 100 dollari. Tuttavia, nel giro di poche settimane, il prezzo è tornato sugli 80 dollari. Questo andamento altalenante è il tema centrale del 2026.

Finora, il mercato è stato in grado di assorbire lo shock per quattro motivi. In ordine approssimativo di importanza, sono i seguenti:

1) Proprio come accaduto con lo scoppio della guerra tra Russia e Ucraina, la resilienza dell'offerta è stata superiore alle traiettorie delineate dalla maggior parte dei modelli. I produttori del Golfo Persico hanno impiegato un decennio per costruire infrastrutture che consentissero di  bypassare lo stretto di Hormuz, ma queste sono in grado di transitare volumi esigui rispetto a quelli che normalmente attraversano il principale chokepoint mediorientale. In ogni caso, i bypass esistenti hanno impedito che l'interruzione si trasformasse in un blocco catastrofico.

2) La domanda sembra essersi indebolita più di quanto il livello del prezzo lasci trasparire. Se nel 2022 i consumi si sarebbero ridotti solo con un barile a tre cifre, mostrando una certa rigidità, nel 2026 si sta riducendo anche con livelli di prezzo più bassi.

3) Gli operatori hanno imparato che la prima notizia relativa allo stretto di Hormuz ha pesato 8 dollari al barile, mentre ogni notizia successiva ha inciso meno. La ripetizione erode il premio per il rischio del petrolio anche se effettivamente il rischio sottostante non è cambiato.

4) Le ipotesi di risoluzioni imminenti continuano a ripresentarsi. Gli annunci di sanzioni hanno avuto un impatto meno devastante di quanto minacciato, la mediazione di Oman e Pakistan, la graduale riapertura dei transiti: ognuno di questi elementi dà al mercato il via libera per vendere.

Il mercato non sta operando con un grande margine di manovra da punto di vista fisico, poiché le scorte a livello mondiale sono scese al di sotto della media quinquennale. Gli attuali prezzi riflettono resilienza, ma di fatto il mercato sta operando senza un cuscinetto di sicurezza. Queste due prospettive non possono essere entrambe vere per sempre.

Il conflitto si sta trasformando da una crisi del petrolio greggio in una potenziale catastrofe dei prodotti petroliferi. Il Brent è crollato del 16% nell'ultimo mese, ma i prezzi della benzina (+1,6%) e del diesel (+2,5%) in Europa sono aumentati. Il greggio non è al momento il fattore limitante: circa due terzi dei volumi che solitamente transitano attraverso lo Stretto di Hormuz sono stati deviati e sostituiti. La vera criticità è la disponibilità di raffinerie per processare quel greggio. Considerando i conflitti tra Russia e Ucraina e tra Stati Uniti e Iran, circa il 10% della capacità di raffinazione globale è fuori servizio. Questo rende benzina, diesel, scorte regionali di prodotti petroliferi e margini di raffinazione dei distillati almeno altrettanto importanti quanto il prezzo stabile del Brent. Chiunque azzardi previsioni sul 2027 basandosi solo sul prezzo del greggio sta affrontando il problema sbagliato.

Le previsioni dell'EIA di agosto indicano un prezzo medio del Brent di 85 dollari al barile nel terzo trimestre del 2026, 78 dollari nel quarto e 69 dollari per tutto il 2027. La previsione di 69 dollari si basa su una serie di ipotesi: la riapertura dello Stretto, il ritorno della maggior parte della produzione di petrolio greggio del Medio Oriente, attualmente sospesa, entro l'inizio del 2027 e una limitazione massima dei transiti di Hormuz pari a circa 0,6 milioni di barili al giorno, rispetto agli attuali 7,0-7,5 milioni di barili al giorno.

Se tali ipotesi si rivelassero corrette, un prezzo intorno ai 70 dollari sarebbe difendibile. Prima del conflitto si stava accumulando un eccesso di offerta, che è stato solo rimandato, non eliminato. Energy Intelligence stima che sia necessario ricostituire almeno un miliardo di barili prelevati dalle scorte finora. Un ritorno all'eccedenza favorirebbe il rifornimento, ma la velocità di tale ricostituzione dipende da una ripresa sostenuta della produzione e dalla normalizzazione dei flussi marittimi. La ricostituzione beneficia di un prezzo più basso e funge anche da fattore di contenimento dei prezzi.

Invece, se i flussi attraverso lo Stretto rimarranno limitati ai livelli attuali fino alla prima metà del 2027, i prezzi potrebbero attestarsi su una media di circa 80 dollari, con picchi che supereranno i 100 dollari a ogni escalation. Teheran ha dimostrato di preferire un punto di strozzatura gestito a uno chiuso, perché il primo rappresenta una leva, mentre il secondo equivale a una guerra che probabilmente amplierebbe la coalizione statunitense. Ciò suggerisce una persistenza delle tensioni piuttosto che una risoluzione netta.

Il mio scenario di base non prevede una riapertura completa o una chiusura definitiva, ma una persistenza delle tensioni: sufficienti a sostenere un premio per il rischio ricorrente, ma non tali da innescare un crollo immediato e generalizzato dell'offerta.

Il rischio estremo non è un'altra chiusura come quella di Hormuz. È piuttosto un’interruzione simultanea, come ad esempio quella delle lavorazioni di una grande raffineria, un cambio di rotta nella politica venezuelana o un'escalation russa in Ucraina: un’evenienza aggiuntiva che colpisce un mercato con scorte in costante diminuzione. È in questo scenario che il meccanismo di ripresa fallisce.

Ci sono quattro aspetti da monitorare in vista della fine dell'anno:

1) i volumi effettivi di transito a Hormuz, piuttosto che gli annunci a riguardo,

2) l'utilizzo della capacità di bypass del Golfo Persico,

3) il ritmo di ricostituzione delle scorte OCSE,

4) l'andamento dei margini di raffinazione dei distillati, che ci dirà di più sulla domanda di petrolio del 2027 rispetto alla curva forward del petrolio greggio.

Le soluzioni strutturali – ridondanza degli oleodotti, ricostruzione delle scorte strategiche, reale flessibilità nella scelta dei percorsi – sono le uniche in grado di modificare permanentemente questa equazione. Ma nessuna di queste soluzioni può essere realizzata in dodici mesi.

La traduzione in italiano è stata curata dalla redazione. La versione inglese di questo articolo è disponibile qui